Le restaking de l’Ether, avec des initiatives comme EigenLayer, a le potentiel d’améliorer considérablement Ethereum, au bénéfice des détenteurs, des stakers, des développeurs et de l’écosystème au sens large. Toutefois, ces avantages ne sont pas sans inconvénients. Le restaking comporte des risques substantiels pour les détenteurs individuels impliqués et pose également des risques systémiques pour le réseau Ethereum dans son ensemble.
Publié le 29 avril 2024
Chaque jour, 32,5 millions d’Ether, d’une valeur de plus de 100 milliards de dollars, sont utilisés comme garantie pour vérifier les transactions, proposer des blocs et protéger la blockchain Ethereum contre les attaques extérieures en jouant le rôle de validateurs. Ces validateurs Ethereum exercent donc une influence considérable sur le réseau.
Pour gérer l’influence exercée par les stakers d’Ethereum, le réseau a la capacité d’éliminer les validateurs. Cette mesure punitive est conçue pour décourager et pénaliser les validateurs pour des actions susceptibles de compromettre la sécurité ou l’intégrité du réseau, telles que le soutien de versions contradictoires de la blockchain. Bien que le slashing puisse conduire un validateur à perdre une partie ou la totalité de son Ether staké, cela est relativement rare.
Graphique 1 : Valeur totale de l’Ether stakés
Et si la communauté pouvait utiliser le même Ether et le même matériel pour en faire profiter d’autres secteurs de l’écosystème ? C’est précisément le concept du “restaking”.
Le restaking consiste simplement à utiliser l’Ether déjà stakés et son matériel associé comme garantie et puissance de calcul pour valider, exploiter et sécuriser des protocoles et des applications dans l’ensemble de l’écosystème Ethereum, et pas seulement sur le réseau lui-même. Les possibilités de protocoles et d’applications qui pourraient être développés sur la base du restaking ne sont limitées que par notre imagination. Cela inclut les ponts Ethereum pour transférer des actifs vers et depuis d’autres blockchains, qui peuvent ne pas être directement liées à Ethereum. Cela englobe également les oracles, qui fournissent généralement à l’écosystème Ethereum des données essentielles telles que les prix du Bitcoin et du S&P500, cruciales pour de nombreux protocoles tels que les plateformes de prêt.
En utilisant le restaking, il est également possible de développer des protocoles avec une latence ultra-faible, tout en maintenant une confiance et une sécurité élevées. Cela pourrait permettre de contourner le temps de latence relativement élevé d’Ethereum pour la finalité économique, qui peut aller jusqu’à 12 minutes. Ce nouveau niveau de finalité, soutenu potentiellement par des milliards d’Ether restakés, est particulièrement bénéfique pour les protocoles d’échange. En outre, le restaking peut être appliqué à la disponibilité des données (DA) et comme séquenceurs pour les solutions de la couche 2 d’Ethereum, comme nous l’avons vu dans les numéros 16 et 20 de Mouvements Crypto.
Les avantages du restaking sont évidents pour toutes les parties concernées. C’est loin d’être un jeu à somme nulle. Pour les développeurs de protocoles et d’applications, le restaking offre un accès à un pool de capital et de ressources informatiques nettement plus important. Cela leur permet d’améliorer la sécurité et la validation de leurs protocoles sur la chaîne à un niveau supérieur, au-delà de la dépendance à l’égard de leurs jetons natifs.
Cela profite également à l’ensemble de l’écosystème Ethereum, y compris aux détenteurs d’Ethereum, en permettant potentiellement des protocoles plus sûrs, plus rapides et entièrement nouveaux sur Ethereum. Ces avancées pourraient accroître l’effet de réseau et l’adoption d’Ethereum, ce qui entraînerait une augmentation de l’activité on-chain. Ceci, à son tour, entraîne une augmentation des frais de transaction totaux, qui servent effectivement de revenus à Ethereum. Par conséquent, cela permet non seulement d’augmenter les récompenses de staking, mais aussi de brûler plus d’Ether.
Comme les restakers d’Ethereum sont par nature des détenteurs d’Ether, ils peuvent bénéficier de l’écosystème élargi et du potentiel d’augmentation des revenus transactionnels. En plus de ces avantages indirects, les restakers gagnent également des frais de protocole et des récompenses de la part des protocoles qu’ils soutiennent avec leur Ether et leur matériel. Cela s’ajoute à ce qu’ils gagnent déjà grâce au staking d’Ethereum, amortissant ainsi le coût du capital du staking d’Ether et introduisant une incitation financière supplémentaire à détenir de l’Ether, ce qui pourrait potentiellement exercer une pression à la hausse sur le prix de l’Ethereum.
Cependant, le concept de slashing fait partie intégrante du restaking tout comme du staking d’Ethereum traditionnel. Cela signifie que les “restakers”, comme les “stakers” traditionnels, peuvent être soumis à un “slashing” par tout protocole qu’ils soutiennent s’ils ne respectent pas les règles du protocole.
Un exemple d’événement potentiel d’amputation dans le restaking pourrait impliquer un bridge Ethereum. À l’avenir, les bridges qui utilisent le restaking pour la confiance et la sécurité pourraient exiger des restakers qu’ils vérifient les transactions off-chain, par exemple en confirmant que les actifs ont bien été déposés sur Ethereum. Si un nombre suffisant de “restakers” le vérifient, les utilisateurs peuvent procéder au retrait de l’actif sur la blockchain réceptrice. Si l’on découvre par la suite que les “restakers” ont été malhonnêtes au sujet du dépôt de l’actif sur Ethereum, ils se verront retirer leur Ether stakés.
Tout ce qui précède reste toutefois largement théorique. À l’heure actuelle, il n’existe pas de protocole de restaking pleinement opérationnel qui intègre toutes ces capacités. Cela nous amène à parler du plus important des quelques protocoles de restaking accessibles au public, EigenLayer, développé par une société appelée Eigen Labs.
Eigen Labs a été créée en 2021 par Sreeram Kannan, un professeur associé affilié à l’Université de Washington, à Seattle. Au cours des dernières années, Eigen Labs a levé plusieurs centaines de millions de dollars, le dernier tour de table datant de février 2024, au cours duquel elle a obtenu 100 millions de dollars de la part d’a16z, la branche d’Andreessen Horowitz spécialisée dans les cryptomonnaies.
En juin 2023, Eigen Labs a lancé la “phase 1” d’EigenLayer sur le réseau Ethereum principal après une phase d’essai de deux mois sur le réseau Ethereum Goerli. Le lancement de la “phase 1” a permis aux stakers Ethereum de déposer leur mise en Ether dans EigenLayer, facilitant à la fois le restaking natif et le restaking liquide. Le restaking natif permet aux stakers de gérer leurs validateurs de manière indépendante, tandis que le restaking liquide implique le dépôt de Liquid Staking Tokens (LST) à partir de Liquid Staking Protocols (LSP) tels que Lido.
Comme indiqué dans Mouvements Crypto #19, les LSP comme Lido permettent aux utilisateurs de déposer leur Ether, qui est ensuite stakés de manière partiellement ou totalement décentralisée. En échange, les utilisateurs reçoivent une version tokenisée de leur Ether stakés, connue sous le nom de LST. Ces jetons peuvent être échangés, utilisés au sein de plateformes financières décentralisées (DeFi), ou même utilisés comme garantie d’emprunt, tout en permettant à l’utilisateur de continuer à recevoir des récompenses pour son staking. Les LST sont devenus une méthode populaire pour déposer de l’Ether dans des protocoles de restaking comme EigenLayer.
Graphique 2 : EigenLayer : Restaking natif vs. Liquide
Le lancement de la “phase 1” d’EigenLayer a été étroitement surveillé par Eigen Labs, qui a d’abord imposé des restrictions importantes sur le volume des dépôts et les types de jetons Liquid Staking Tokens (LST) qui pouvaient être embarqués. Ces limites ont été progressivement levées tout au long de l’année 2023. Malgré ces restrictions initiales à l’afflux de capitaux, EigenLayer a rapidement gagné en importance. Moins d’un an après son lancement en juillet 2023, EigenLayer est devenu le deuxième protocole décentralisé le plus important en termes de valeur totale bloquée sur l’ensemble des blockchains, dépassé uniquement par Lido.
La valeur totale bloquée d’EigenLayer s’élève actuellement à près de 5 millions d’Ether, évalués à plus de 15 milliards de dollars. Cela représente près de 15 % de tous les Ether stakés. La trajectoire de croissance d’EigenLayer semble inarrêtable, car le protocole continue d’attirer des quantités croissantes d’Ether.
Graphique 3 : EigenLayer : Valeur totale bloquée, USD
Graphique 4 : Les plus grands protocoles décentralisés : Valeur totale bloquée, USD
EigenLayer est de loin le protocole de restaking le plus important. Son concurrent le plus proche, Karak, n’a qu’un peu plus de 350 millions de dollars en valeur totale verrouillée.
Graphique 5 : Karak : valeur totale bloquée, USD
Les réalisations de la couche Eigen sont d’autant plus remarquables que les “restakers” n’ont pas encore reçu de redevances ou de récompenses pour les protocoles embarqués sur la couche Eigen, également connus sous le nom de Services Activement Validés (AVS), en grande partie parce que ces services n’ont été embarqués que récemment par la couche Eigen. Même si quelques AVS sont désormais en place, EigenLayer n’a pas encore commencé à distribuer des récompenses pour le restaking.
Il y a principalement deux raisons pour lesquelles les reposteurs ont été – et continuent d’être – attirés par EigenLayer, malgré l’absence d’incitations financières immédiates.
La première raison est de se positionner avantageusement pour le moment où EigenLayer commencera à distribuer des récompenses pour le restaking.
La deuxième raison, plus importante, est la possibilité de gagner des points EigenLayer pour le restaking. Ces points sont calculés sur la base du montant d’Ether staké intégré dans le temps, reflétant l’engagement et la durée de participation de chaque participant.
Bien qu’Eigen Labs ait toujours nié tout projet de airdrop, probablement pour éviter d’attirer l’attention des autorités de régulation américaines, plusieurs indicateurs suggèrent qu’un airdrop pourrait effectivement avoir lieu prochainement, probablement en fonction du nombre de Restaked Points accumulés par un utilisateur. Depuis le lancement de la “phase 1” en juin 2023, les utilisateurs accumulent ces points.
Ce n’est que récemment, le 9 avril, qu’EigenLayer a ouvert ses portes aux opérateurs. Ces entités fournissent la puissance de calcul nécessaire au protocole. Il s’agit généralement d’individus ou d’entreprises à l’aise avec la technologie qui possèdent déjà d’importantes opérations de staking d’Ethereum, comme ceux qui sont déjà validateurs au sein du réseau de Lido.
Les restakers ont la possibilité de déléguer leur mise en Ether à leur propre opérateur ou à un autre. Depuis que cette possibilité a été introduite le 9 avril, près de 1000 opérateurs se sont inscrits, mais seuls deux d’entre eux ont réussi à attirer plus de 100 000 éthers chacun. La majorité des opérateurs n’ont encore reçu aucune délégation d’Ether.
Les opérateurs ont l’autonomie de sélectionner les services activement validés (AVS) pour lesquels ils fourniront des services de restaking. Ce sont également les actions de ces opérateurs qui peuvent conduire à la réduction des fonds Ether des restakers. C’est pourquoi il est crucial pour les restakers de choisir des opérateurs en qui ils ont confiance pour :
1) ne sélectionner que des AVS réputées et fiables, et
2) agir honnêtement et conformément aux règles des AVS. Il est essentiel de comprendre et de respecter les règles de tout AVS, car ce sont eux qui déterminent les circonstances et l’étendue de tout slashing, et non EigenLayer.
Le même jour où EigenLayer a permis aux opérateurs d’embarquer et aux restakers de déléguer à ces opérateurs, EigenLayer a également intégré son tout premier AVS, EigenDA. Développé par Eigen Labs, EigenDA fournit une disponibilité des données (DA) pour les rollups Ethereum en hébergeant temporairement de grands composants de données provenant de transactions de rollup, tels que des lots de transactions compressées et des preuves à connaissance nulle. Bien qu’EigenDA soit une création d’Eigen Labs, elle fonctionne comme un AVS au sein d’EigenLayer, ce qui signifie que les opérateurs qui choisissent de sécuriser et de valider EigenDA en utilisant les fonds Ether des restakers sont responsables de la gestion de cette couche DA.
En termes de fonctionnement, EigenDA est similaire à la couche native de disponibilité des données d’Ethereum récemment introduite, appelée Proto-Danksharding.
Deux jours plus tard, le 11 avril, EigenLayer a ajouté quelques AVS supplémentaires, tous développés en externe par Eigen Labs. Il s’agit notamment du MACH d’AltLayer, du coprocesseur ZK de Brevis et des comités d’État de Lagrange. Le déploiement de ces AVS se fait par étapes, en travaillant d’abord en étroite collaboration avec un groupe restreint d’opérateurs afin de garantir une grande confiance dans leurs services. Ce processus sélectif signifie que tous les opérateurs ne peuvent pas encore offrir des services de validation et de sécurité à l’un de ces nouveaux AVS. Pour l’instant, Eigen Labs continue à jouer le rôle de gardien, ce qui signifie qu’aucun autre service de validation ne pourra rejoindre le réseau sans son approbation dans un avenir prévisible.
Outre le fait qu’elle ne rémunère pas encore les “restakers” ou les “Operators”, Eigen Labs n’a pas encore mis en place le “slashing”, la fonction la plus importante pour garantir le bon fonctionnement de la couche “EigenLayer”. Eigen Labs prévoit d’introduire à la fois des récompenses pour le restaking et des mécanismes de slashing dans le courant de l’année. Cela signifie que le déploiement d’EigenLayer est encore extrêmement progressif.
À l’heure actuelle, les ” restakers ” s’impliquent principalement pour accumuler des ” Restaked Points “, tandis que les ” Operators ” ont commencé leurs activités pour potentiellement sécuriser un grand volume d’Ether ” restaked ” dès le début et peut-être se qualifier pour de futures récompenses telles que l’airdrop spéculé de la couche EigenLayer.
Les perspectives plus larges du restaking, compte tenu de ses impacts potentiels sur les détenteurs d’Ethereum, les stakers, les développeurs et l’ensemble de l’écosystème, restent très optimistes. Le restaking pourrait permettre à l’écosystème Ethereum d’atteindre de nouveaux sommets, ce qui pourrait également faire grimper le prix de l’Ethereum.
La communauté perçoit le restaking, notamment à travers des initiatives comme EigenLayer, comme une technologie transformatrice. La capacité d’un protocole qui n’est pas encore totalement opérationnel à attirer plus de 15 milliards de dollars en Ether en est la preuve. L’anticipation des récompenses de rétablissement est au cœur de l’enthousiasme entourant EigenLayer. Bien que ces récompenses n’aient pas encore été distribuées, leur simple perspective encourage de nombreux détenteurs d’Ether à accepter les risques associés. En outre, les récompenses de restaking sont essentielles à la valeur potentielle de tout airdrop d’EigenLayer, car elles constituent le revenu du protocole, ce qui est vital pour garantir une tokenomics positive et transformer le protocole en un actif économiquement viable et productif.
Le fait que de nombreux stakers aient choisi de s’engager avec EigenLayer, principalement motivés par la possibilité de gagner des Restaked Points qui pourraient conduire à un airdrop lucratif, souligne l’importance stratégique de la capacité d’EigenLayer à générer des revenus.
Si cette note s’allonge, Steno me rappellera probablement qu’il faut rester concis. Par conséquent, je n’aborderai que brièvement l’aspect de la génération d’honoraires d’EigenLayer.
En supposant que 15 milliards de dollars d’Ether sont restakés lorsque EigenLayer initie des récompenses de restaking et de slashing, et en considérant que les restakers attendent pas moins de 2 % par an de récompenses de restaking pour avoir pris ce risque supplémentaire, EigenLayer devrait générer au moins 300 millions de dollars par an pour ses restakers. Bien que ce chiffre puisse sembler modeste, il est significatif étant donné que la plupart des applications actuelles ne génèrent que peu ou pas de revenus.
Un exemple de protocole générant des revenus est Aave, la troisième plus grande application décentralisée, selon le graphique 4. Aave a généré un revenu de 46,5 millions de dollars pour l’ensemble de ses versions et blockchains au cours des 12 derniers mois.
Graphique 6 : Revenus mensuels d’Aave
Aave, bien qu’elle ne soit pas idéalement adaptée au restaking, présente un scénario intéressant dans lequel, si elle devait utiliser le restaking, seule une partie de ses revenus serait réellement allouée aux restakers. La plus grande partie bénéficierait toujours à l’organisation autonome décentralisée (DAO) d’Aave pour soutenir le développement continu et les subventions au sein de son écosystème, les détenteurs de tokens Aave s’attendant également à une compensation monétaire, soit par des récompenses directes, soit en brûlant des jetons Aave, le tout financé par ces revenus.
Par conséquent, Aave chercherait probablement à minimiser les récompenses allouées aux restakers afin de préserver le financement de sa DAO et les récompenses pour ses détenteurs de tokens. Selon une estimation provisoire, 10 % des revenus d’Aave pourraient aller à un protocole comme EigenLayer, mais même sur cette fraction, une partie serait détournée pour soutenir une future DAO pour EigenLayer afin de financer la poursuite du développement, et une autre partie pourrait aller aux détenteurs de tokens EigenLayer pour améliorer la tokenomics. Par exemple, sur ces 10%, environ 2% pourraient aller à la DAO d’EigenLayer, ce qui laisserait 8% pour les détenteurs de tokens.
Sur les 46,5 millions de dollars de revenus annuels d’Aave, les “restakers” recevraient alors environ 3,7 millions de dollars. Pour atteindre l’objectif de 300 millions de dollars par an, EigenLayer aurait besoin d’environ 80 protocoles de la taille d’Aave, bien qu’Aave soit déjà le troisième plus grand, ce qui indique une pénurie de protocoles de cette taille à l’heure actuelle.
Ces hypothèses soulignent l’impact potentiellement surestimé d’EigenLayer à court terme. En réalité, il n’y a pas assez de protocoles à grande échelle disponibles dans les prochaines années pour générer des récompenses suffisantes de manière indépendante, tout en fournissant à EigenLayer les bénéfices nécessaires pour favoriser une tokenomics robuste pour son token.
Eigen Labs pourrait envisager de combler le fossé entre les attentes des “restakers” et les récompenses réelles offertes par AVS par des airdrops continus d’un token probablement imminent. Cette stratégie pourrait retenir les “restakers”, mais elle n’améliore pas intrinsèquement la tokenomics d’EigenLayer et ne répond pas non plus aux aspirations des nombreux “restakers” actuels qui rêvent d’un token révolutionnaire d’EigenLayer.
Le “restaking”, y compris des initiatives telles que EigenLayer, est une nouveauté dans le secteur des crypto-monnaies. S’il recèle un potentiel important, il s’accompagne également de risques notables. Nous pensons que les risques associés à EigenLayer doivent être considérés sous deux angles : les risques systémiques qui pourraient avoir un impact sur l’écosystème Ethereum dans son ensemble et les risques individuels associés au restaking.
Actuellement, il y a trop d’inconnues pour que nous puissions évaluer pleinement les risques des deux points de vue. Par exemple, les conditions spécifiques qui déclencheraient le slashing, l’étendue du slashing et les proportions de tokens slashés qui seront brûlés ou redistribués restent floues. Nous manquons également de clarté sur la manière dont les opérateurs parviendront à respecter de manière cohérente les règles de slashing sur des centaines d’AVS qu’ils doivent valider et sécuriser – ce qui est probablement une nécessité pour attirer les restakers.
En outre, on ne sait pas comment les AVS garantiront que leurs prestataires continueront à fournir des services de validation et de sécurité si certains d’entre eux voient leurs fonds réduits par un autre AVS. Cette préoccupation fait partie de ce qu’EigenLayer décrit comme la sécurité attribuable. En théorie, ce mécanisme vise à atténuer le risque de contagion, c’est-à-dire la possibilité qu’une réduction des fonds d’une AVS compromette la sécurité fournie à d’autres AVS. Cependant, EigenLayer n’a pas encore détaillé la manière dont ce mécanisme sera mis en œuvre, ce qui nous empêche d’en évaluer pleinement l’efficacité pratique.
J’ai l’intention de fournir une analyse plus approfondie de ces questions une fois que nous disposerons de plus d’informations. Malgré la longueur de cette note, j’ai estimé qu’il était important d’exposer nos principales considérations concernant les différentes perspectives de risque associées au restaking.
Vitalik Buterin, le co-créateur d’Ethereum, a exprimé ses inquiétudes dans un billet de blog datant de mai 2023 sur les risques systémiques introduits par le restaking, en insistant particulièrement sur les complications qu’il crée pour les validateurs d’Ethereum. Buterin s’est particulièrement inquiété des événements de slashing initiés par les AVS d’EigenLayer, notant qu’ils pourraient avoir un impact sur les fonds Ether déjà cruciaux pour la fonction principale d’Ethereum – le mécanisme de consensus de jalonnement du réseau lui-même.
Notre point de vue sur les risques systémiques va au-delà de la possibilité d’événements de type “slashing” à EigenLayer. Au cours des derniers mois, nous avons observé l’émergence de ce que l’on appelle les Liquid Restaking Tokens (LRT). À l’instar des jetons de staking liquide (LST), les LRT représentent une créance liquide tokenisée sur un dépôt effectué auprès d’EigenLayer. Cependant, contrairement aux LST qui sont utilisés uniquement pour valider le consensus, les LRT peuvent être déployés dans diverses tâches AVS, chacune ayant un profil de risque et un potentiel de rendement uniques en raison de la diversité des combinaisons de restaking. Cette complexité fait qu’il est difficile pour les investisseurs de détail de différencier et d’évaluer les risques associés aux LRT. En outre, comme ils sont souvent soutenus par des LST, il existe un risque accru de contagion dans l’ensemble de l’écosystème.
Cette situation rappelle la “réhypothécation” dans le secteur financier, où les garanties sont reconditionnées à plusieurs reprises pour obtenir des rendements plus élevés. Chaque reconditionnement introduit des risques financiers plus complexes, pouvant conduire à une contagion systémique grave. Nous craignons que le restaking d’Ethereum ne pose un risque ultime similaire, notamment en raison de son lien direct avec le composant le plus critique d’Ethereum, son mécanisme de consensus. Il pourrait en résulter un résultat désastreux pour Ethereum.
En ce qui concerne les risques personnels associés au restaking, notre position est claire : nous ne nous engagerions pas avec EigenLayer à ce stade et nous conseillons à d’autres d’adopter une approche similaire. Si les risques peuvent sembler limités aujourd’hui, en raison de l’absence de slashing actif, opter pour le restaking est principalement motivé par la possibilité d’un airdrop. Cependant, la valeur d’un tel airdrop est susceptible de diminuer au fur et à mesure que de l’Ether est restakés, ce qui a déjà considérablement réduit son potentiel.
Même lorsque les récompenses de rétablissement sont activées, les retours à court terme sont susceptibles de rester modestes, de sorte que la participation peut encore être largement motivée par la possibilité d’un airdrop. Nous pensons que l’Ether, en tant qu’actif, ne devrait pas être risqué simplement pour avoir la chance de recevoir un airdrop. En outre, dès que les récompenses limitées du restaking commenceront à être distribuées, Eigen Labs devrait introduire des mesures de réduction. Cela augmente considérablement les risques, en plaçant une grande confiance dans les opérateurs pour qu’ils soient parfaitement informés et respectent les règles de centaines d’AVS. Réussir à naviguer dans ce contexte pourrait s’avérer être un défi considérable.
Notre approche à l’égard d’EigenLayer est tout simplement prudente. Nous prévoyons d’observer ses performances pendant au moins quelques années. Une fois qu’elle sera pleinement opérationnelle et qu’elle aura fait preuve de stabilité sans subir de coupes sombres ou de crises majeures, nous pourrons réévaluer cette décision.
Édité par Vauban Editions SA
