Il y a eu trois halvings du bitcoin au total, et à chaque fois, le bitcoin a atteint un nouveau sommet historique dans un délai maximum d’un an et demi. Observant de nombreux facteurs présents dans les trois halvings précédents, nous soutenons que l’histoire est susceptible de se répéter après le quatrième halving en avril 2024.
Publié le 17 novembre 2023
Investopedia définit un choc d’offre comme un événement inattendu qui modifie l’offre d’un actif, entraînant des fluctuations de prix. J’ai manqué la plupart de mes cours à l’université, je ne peux donc pas confirmer ou infirmer l’exactitude de cette définition. Je suppose cependant que l’outil le plus utilisé par les professionnels de Wall Street, Investopedia, est correct.
Comme je n’ai pas été formé à Wall Street, je renverse la définition. Dans cette analyse, un choc d’offre est un événement parfaitement certain, mais le résultat est similaire à ce qu’indique Investopedia, car il entraîne toujours des changements de prix. Cela s’explique par le fait que les acteurs du marché agissent globalement comme si personne ne leur avait parlé du choc d’offre attendu. Quelle coïncidence, la définition s’aligne désormais parfaitement sur les antécédents du bitcoin.
Comme beaucoup le savent, Bitcoin utilise le mécanisme de consensus connu sous le nom de preuve de travail pour vérifier les transactions sur le réseau. Ce mécanisme fonctionne grâce à l’utilisation par les mineurs d’une tonne de puissance de calcul pour effectuer des calculs. En retour, les mineurs sont récompensés par des frais de transaction et l’émission de nouveaux bitcoins. Toutefois, ces bitcoins récompensés sont en grande partie écoulés sur le marché dès que les mineurs les reçoivent, ce qui fait d’eux le plus grand groupe de vendeurs de bitcoins.
Pour savoir pourquoi les mineurs se débarrassent de leurs bitcoins, il est essentiel de comprendre l’industrie minière dans son ensemble. Peu de secteurs sont aussi compétitifs que celui du minage de bitcoins. Dans un environnement minier parfaitement concurrentiel, il est assez facile de mettre en place des opérations de minage, de sorte que la rentabilité du minage est constamment ramenée à des niveaux minimaux en raison de l’entrée et de la sortie des mineurs. Si les mineurs réalisent des bénéfices excédentaires, d’autres mineurs entrent sur le marché, tandis que les mineurs quittent le marché s’il n’est plus rentable de miner des bitcoins.
Le protocole Bitcoin maintient un état d’équilibre minier en tenant compte de l’entrée et de la sortie des mineurs. Pour ce faire, il prend en compte la puissance de calcul combinée utilisée pour le minage de bitcoins, souvent appelée hashrate. Le hashrate est utilisé pour ajuster systématiquement la difficulté d’extraction tous les 2 016 blocs, soit environ toutes les deux semaines. Une augmentation du hashrate correspond à une augmentation du niveau de difficulté du minage de bitcoins et vice versa.
Comme les mineurs vendent au même prix, aucun d’entre eux ne dispose d’un pouvoir de fixation des prix, de sorte que la profession consiste avant tout à être extrêmement rentable. À long terme, les mineurs légèrement moins rentables sont progressivement évincés du marché, pour ne laisser que les plus rentables. Ce dernier reste cependant soumis à une pression constante sur ses marges, en accumulant des factures salées, notamment en termes de matériel et d’électricité. Pour financer ces dépenses, les mineurs disposent d’une voie à sens unique pour écouler la majorité des bitcoins qu’ils viennent de produire sur les marchés boursiers. Il ne s’agit pas d’un nombre insignifiant de bitcoins. En 2023, les mineurs ont reçu un paiement quotidien moyen de 26,14 millions de dollars en bitcoins. Cela représente quelque 307 800 bitcoins payés en récompenses aux mineurs depuis le début de l’année.
Graphique 1 : Récompenses des mineurs en USD
Si l’on examine la réserve des mineurs, il est évident que ces derniers envoient toutes leurs récompenses aux bourses. En outre, ils ont sans doute également envoyé une partie de leurs avoirs sur les bourses en prévision des jours difficiles, car la réserve des mineurs est en légère baisse depuis le début de l’année. S’ils accumulaient les bitcoins nouvellement extraits, la réserve augmenterait lentement mais sûrement.
Graphique 2 : Réserve des mineurs en BTC
La réserve des mineurs compte les bitcoins extraits dans les portefeuilles des mineurs affiliés, quelle que soit la date à laquelle ils ont été extraits. Cela inclut au moins 1 million de bitcoins dont on estime qu’ils ont été minés par Satoshi Nakamoto, le créateur du bitcoin, dans les premiers jours de ce dernier. Ces bitcoins, ainsi que de nombreux autres bitcoins pré-minés, sont considérés comme définitivement perdus, de sorte que la réserve minière réelle est bien inférieure aux 1,8 million de bitcoins déclarés.
Si ce qui précède n’est pas suffisant, nous constatons que les portefeuilles des mineurs s’écoulent régulièrement et en grande quantité directement vers les bourses. La seule explication est que les bitcoins sont liquidés pour obtenir des liquidités. La moyenne mobile des transactions des mineurs vers les bourses a une certaine marge de manœuvre jusqu’à la récompense minière quotidienne totale. Nous attribuons cela au fait que la métrique ne prend pas en compte les transactions des mineurs vers les marchés de gré à gré qui sont souvent utilisés par les mineurs pour laisser moins d’impact sur le marché. En outre, certains mineurs brouillent peut-être leur empreinte sur la chaîne pour ne pas attirer l’attention des traders, qui recherchent souvent des transactions importantes vers les bourses en tant que signal baissier. Pour être juste, d’un autre côté, la métrique ne prend pas en compte le flux assez modeste dans l’autre sens, à savoir des bourses vers les mineurs.
Graphique 3 : Flux des mineurs vers les bourses en BTC
Pour nous, il ne fait aucun doute que les mineurs vendent la majorité, voire la totalité, des bitcoins qu’ils ont extraits. Nous fondons cette hypothèse sur les données susmentionnées relatives à la chaîne, ainsi que sur notre point de vue concernant non seulement la compétitivité de l’industrie dans son ensemble, mais aussi l’industrie minière du bitcoin qui a connu des difficultés considérables au cours des dernières années.
Pour faire court. Au cours de la période haussière de 2020 et 2021, les mineurs ont bénéficié de profits croissants en raison de la hausse du prix du bitcoin et d’une pénurie de plates-formes de minage, due à une inadéquation soudaine entre l’offre et la demande de plates-formes. Cette situation a été exacerbée par la pénurie de microprocesseurs qui a sévi au cours de ces années. Les mineurs ont réagi en commandant à l’avance des plates-formes pour saisir des opportunités de profit avant les autres, dont beaucoup ont été livrées pendant le marché baissier de 2022. Non seulement le prix beaucoup plus bas du bitcoin a considérablement réduit les marges bénéficiaires des mineurs, mais la difficulté du minage a également augmenté en raison d’une concurrence accrue, due au déploiement progressif des équipements de minage précommandés par les participants au minage.
Graphique 4 : Le taux d’échange du bitcoin et la difficulté d’extraction
La détérioration de l’environnement pour les mineurs les a amenés à réduire à zéro les appareils d’exploitation minière qu’ils venaient d’acquérir. Ces appareils ne sont plus que des coûts irrécupérables, de sorte que les coûts marginaux tels que l’électricité et les coûts fixes à court terme sont les seules dépenses qui comptent. Tant que le coût marginal des mineurs est inférieur au prix du bitcoin, ils minent. Dans le cas contraire, les plates-formes de minage sont rangées dans une boîte et oubliées.
On estime qu’en octobre 2022, il y avait entre 250 000 et 500 000 plates-formes de minage non ouvertes aux États-Unis, parce qu’elles ne sont pas rentables si elles sont allumées. Cela en dit long sur le stress financier actuel de l’industrie minière et sur l’urgence qu’elle a de lever systématiquement des fonds en raison de l’abondance de l’activité minière.
La vente constante de récompenses par les mineurs n’a pas été une goutte d’eau dans l’océan au cours des 1,5 dernières années. Au contraire, la liquidation quotidienne de quelque 15 à 40 millions de dollars de bitcoins par les mineurs a certainement fait chuter le prix du bitcoin. L’impact sur le prix ne peut pas être quantifié, mais une moyenne de 26,14 millions de dollars déversés quotidiennement sur un marché à faible liquidité, sans intérêt public et en proie à une contagion dévastatrice a eu des effets substantiels sur le prix au cours des dernières années. Le marché a trouvé un nouvel équilibre avec des tonnes de bitcoins déversés chaque jour, mais à un prix considérablement inférieur à ce qu’il serait autrement.
Pour tenter de souligner l’impact de la pression vendeuse actuelle sur le cours du Bitcoin, nous l’avons établi par rapport au volume au comptant BTC/USD sur les plus grandes bourses d’échange compatibles avec les devises fiduciaires. Nous savons que la plupart des mineurs vendent des bitcoins directement en espèces, principalement en USD, afin d’obtenir des liquidités pour leurs opérations. Cela se produit principalement sur quelques bourses basées aux États-Unis, telles que Coinbase, Kraken et Gemini, car les plus grandes bourses extraterritoriales, comme Binance, ont un accès limité aux devises fiduciaires, y compris l’USD, ainsi qu’à l’argent liquide.
Graphique 5 : La récompense du minage de Bitcoin par rapport au volume quotidien de BTC/USD au comptant sur les échanges en USD
En faisant cela, nous voyons que les mineurs sont, en effet, du côté de la vente de nombreuses transactions au comptant, avec une moyenne d’environ 4,2% de ce volume au comptant spécifique de Coinbase, Kraken, et Gemini depuis le 1er janvier 2022 jusqu’à aujourd’hui. Il ne s’agit pas d’une analyse quantitative parfaite, car certains flux de mineurs peuvent passer par d’autres bourses, des bureaux de gré à gré et vers d’autres monnaies de cotation. Cela étant dit, elle souligne à juste titre que cette pression à la vente sur les mineurs n’est pas une goutte d’eau dans l’océan que le marché des crypto-monnaies doit absorber.
Comme nous l’avons mentionné, les récompenses des mineurs comprennent un nombre fixe de bitcoins nouvellement émis par bloc, ainsi que des frais de transaction pour les transactions effectuées dans ce bloc. Les frais de transaction ne représentent toutefois qu’une fraction de la récompense minière totale. Ils représentent généralement entre 1 % et 3 % de la récompense globale, de sorte que la majeure partie de la récompense minière est financée par l’émission de nouveaux bitcoins.
Graphique 6 : Rapport entre les frais de transaction et la récompense minière totale
L’émission de nouveaux bitcoins n’est toutefois pas constante. Depuis que Satoshi Nakamoto a lancé le bitcoin en janvier 2009, il est tout sauf un secret que le bitcoin est soumis à ce que l’on appelle un halving. Il s’agit d’un événement prédéfini qui réduit de moitié l’émission de bitcoins tous les 210 000 blocs, soit, pour le citoyen moyen, environ tous les quatre ans. Le halving s’est produit trois fois jusqu’à présent ; en 2012, l’émission par bloc a chuté de 50 à 25 bitcoins et en 2016, elle a encore diminué à 12,5 bitcoins, avant que le troisième halving ne réduise l’émission au niveau actuel de 6,25 bitcoins en mai 2020.
Le halving est peut-être le secret le moins bien gardé de toute la crypto, mais il semble qu’il était top secret, compte tenu des suites des trois premiers halving. Le bitcoin a atteint un nouveau sommet historique au maximum 1,5 an après chaque halving. Après le premier halving, le bitcoin a mis environ un an pour atteindre un nouveau sommet historique. Avance rapide de 4 ans, il a fallu au deuxième halving près d’un an et demi avant d’atteindre un nouveau sommet. Quant au troisième halving, le plus récent, il a permis au bitcoin d’atteindre son plus haut niveau historique actuel, à environ 69 000 dollars, environ 1,5 an après le halving.
Graphique 7 : Les trois premiers halving du bitcoin
Devinez quoi, nous sommes à quelques centimètres du quatrième halving, qui ramènera l’émission à 3,125 bitcoins par bloc. On estime actuellement que ce halving aura lieu le 18 avril 2024. Cette date est susceptible de changer légèrement, mais l’estimation devient de plus en plus précise d’un bloc à l’autre. Nous pouvons vous rebattre les oreilles avec des graphiques de la pression actuelle des mineurs et de son impact sur le prix du bitcoin. La seule chose que vous voulez peut-être savoir est la suivante : Faut-il s’attendre à ce que le halving du bitcoin provoque un nouveau run ?
La réponse courte est oui. Le marché a souligné trois fois de suite tout sauf la capacité à évaluer les chocs d’offre des halving. Comme nous ne croyons pas que l’on puisse apprendre de nouveaux tours à un vieux chien, nous ne pensons pas que la quatrième fois soit la bonne pour que le marché ait évalué ce choc d’offre à l’avance.
Je peux déjà anticiper les voix intérieures qui insistent sur le fait que “… mais cette fois-ci, c’est différent”. En effet, c’est le cas. Nous n’avons jamais connu de halving dans un contexte de taux d’intérêt élevés. L’environnement des taux d’intérêt est non seulement devenu assez défavorable aux actifs à haut risque, mais les incertitudes macroéconomiques et géopolitiques actuelles introduisent également un territoire totalement inexploré pour un halving. Si l’on ajoute à cet environnement des facteurs propres aux cryptomonnaies, tels qu’une contagion importante et une incertitude réglementaire, il est évident que cette fois-ci est vraiment différente.
Ceci étant dit, nous ne pensons pas que le facteur crucial soit de savoir si cet environnement est différent par rapport à d’autres halving, mais plutôt s’il a été le statu quo pendant une période suffisante pour qu’il soit devenu la nouvelle normalité. Aucune de ces questions, telles que l’incertitude macroéconomique, les tensions géopolitiques et, surtout, la contagion sur le marché des crypto-monnaies, n’est nouvelle. Au contraire, le cours du bitcoin a survécu au moins un an et demi avec ces facteurs prédominants, alors que des millions de dollars ont été déversés sur le marché par le marché.
D’un bloc à l’autre en avril 2024, nous aurons probablement un environnement similaire à celui d’aujourd’hui, mais nous devons encore trouver un nouvel équilibre des prix lorsque la pression de vente des mineurs est soudainement presque réduite de moitié.
“ACHETER LA RUMEUR, VENDRE LA NOUVELLE”
Cela ne veut pas dire que l’effet sur les prix du quatrième halving est immédiat. Nous nous attendons à ce que le halving ait un effet sur le prix à moyen terme, mais pas à court terme. Ce schéma s’aligne sur les halving précédents, dont les effets n’étaient pas immédiatement évidents. En fait, l’effet d’un halving se fait sentir plus tard à chaque halving, car la baisse de la pression de vente par rapport à l’augmentation de la liquidité devient plus faible à chaque halving.
Cela signifie que jouer sur une pénurie d’offre causée par un halving n’est pas une satisfaction monétaire instantanée, mais plutôt un mouvement stratégique pour le moment où la majorité aura abandonné tout effet sur le prix. En fonction du cours du bitcoin et du sentiment qui précède le halving, et notamment du fait que de nombreux investisseurs particuliers adhèrent ou non à l’événement, le halving peut temporairement se transformer en un événement de type “acheter la rumeur, vendre la nouvelle”, les gens revendant les bitcoins une fois qu’ils se sont rendu compte que l’effet n’est pas immédiat. Dans ce cas, la réaction du prix devient évidente le jour où les mains faibles ont vendu leurs bitcoins acquis dans l’attente d’un retour rapide sur investissement après le halving. En temps voulu, cela sera évident.
Il s’agit là de l’un des deux scénarios prometteurs pour le bitcoin dans un avenir proche, à savoir du côté de l’offre. La semaine prochaine, nous aborderons un autre scénario positif, cette fois du côté de la demande.
Édité par Vauban Editions SA
