Il n’y a aucune raison de craindre le remboursement imminent de Mt. Gox à ses créanciers. Au contraire, vous devriez être encouragé par les développements extrêmement positifs qui se déroulent sous nos yeux. Dans cette note, nous comparons ces facteurs avec la situation de la succession de Mt. Gox.
Publié le 7 juin 2024
Il n’est pas surprenant que l’année 2022 ait été marquée par la contagion dans le secteur des cryptomonnaies. De nombreuses sociétés de crypto-monnaies ont fait faillite, souvent pour cause de fraude. Aujourd’hui, la majorité de ces faillites sont sur le point d’être conclues, et certaines l’ont déjà été, ce qui permet aux créanciers – principalement les clients dont les actifs sont bloqués dans ces entreprises – de recevoir les actifs restants. Ces remboursements imminents signifient que les acteurs du marché seront remboursés soit en espèces, soit directement en crypto-monnaies, également appelées “en nature”.
Cette note se concentre sur ces remboursements plutôt que sur les faillites elles-mêmes, car ces dernières ont peu d’impact sur les marchés futurs. En revanche, les remboursements pourraient influencer le marché en exerçant une pression à l’achat ou à la vente. Les remboursements en espèces sont généralement haussiers car ils permettent aux acteurs du marché de disposer de plus de liquidités pour acquérir des crypto-actifs. À l’inverse, les remboursements en nature sont généralement baissiers car ils peuvent libérer sur le marché des crypto-actifs précédemment bloqués.
Voici ce que nous savons à ce jour sur les remboursements des quatre faillites les plus médiatisées de 2022 :
Graphique 1 : Remboursements de la crypto-contagion en 2022
Commençons par BlockFi, Celsius et Gemini Earn. Toutes ces successions sont presque réglées, en particulier en ce qui concerne les paiements in kind (en nature) promis aux créanciers. Au début de l’année, Celsius et BlockFi ont dédommagé les créanciers avec des actifs cryptographiques en nature, tandis que Gemini Earn, en partenariat avec le site d’échange de cryptomonnaies en faillite Genesis Trading, a restitué la quasi-totalité des actifs à la fin du mois dernier. Les actifs restants que BlockFi et Celsius doivent restituer sont déjà en espèces, ce qui signifie qu’il n’y a plus de liquidation d’actifs cryptographiques. Cela signifie qu’aucune de ces trois faillites ne devrait avoir d’impact sur le marché à l’avenir, ce qui est un signe positif.
Ensuite, nous avons FTX, le cas le plus important de loin. La succession de FTX a décidé de distribuer les créances des créanciers entièrement en espèces, principalement parce que FTX avait peu d’actifs cryptographiques restants lorsqu’elle a déposé son bilan en novembre 2022. Au lieu de cela, elle détenait des investissements en capital-risque illiquides, des biens immobiliers et, notamment, un important investissement verrouillé dans Solana. La plupart de ces actifs ont déjà été convertis en liquidités, qui devraient être versées aux créanciers d’ici la fin de l’année, pour un montant total compris entre 14,5 et 16,3 milliards de dollars. Ce chiffre est optimiste, car il indique qu’aucune autre cryptomonnaie ne sera vendue à partir de la succession de FTX et que les créanciers seront indemnisés en espèces, qu’ils pourront utiliser pour acquérir des cryptomonnaies.
Cependant, un autre cas de faillite perturbe considérablement le marché. Cette affaire ne s’est pas produite en 2022, mais il y a dix ans, en 2014. Il s’agit non seulement du cas le plus ancien, mais aussi du plus célèbre.
Lancée en juillet 2010, Mt. Gox était une bourse d’échange de bitcoins fondée par le programmeur américain Jed McCaleb et rachetée par le développeur français Mark Karpelès en mars 2011. Au cours des années suivantes, Mt. Gox est devenue la principale plateforme d’échange de bitcoins. Entre 2013 et début 2014, la bourse a traité plus de 70 % du volume mondial des échanges de bitcoins. Si Binance est aujourd’hui un acteur important du secteur de la cryptographie, Mt. Gox était un tout autre géant à son apogée.
À la fin de l’année 2013, des rapports ont commencé à faire surface selon lesquels les clients de Mt. Gox subissaient des retards lorsqu’ils retiraient de l’argent de la bourse. Ces problèmes se sont aggravés au cours des mois suivants, jusqu’à ce que Mt. Gox interrompe tous les retraits de bitcoins le 7 février 2014, tout en continuant à autoriser les échanges de bitcoins sur sa plateforme. La bourse a invoqué des problèmes de “malléabilité des transactions” sur le réseau Bitcoin pour justifier l’arrêt des retraits.
Quelques semaines plus tard, les retraits étaient toujours suspendus et tous les messages de l’entreprise sur Twitter ont été supprimés. Le 24 février, Mt. Gox a suspendu ses transactions et, quelques heures plus tard, son site web a été mis hors ligne, n’affichant qu’une page blanche. Plus tard dans la journée, une note interne qui aurait fait l’objet d’une fuite a révélé que l’entreprise avait perdu 744 408 bitcoins, d’une valeur d’environ 350 millions de dollars à l’époque, lors d’un vol qui était passé inaperçu pendant des années. Le 28 février, Mt. Gox s’est placée sous la protection de la loi sur les faillites à Tokyo, puis aux États-Unis le 9 mars.
Dans ces déclarations, Mt. Gox affirmait avoir perdu 744 408 bitcoins appartenant à des clients, ainsi qu’environ 100 000 bitcoins appartenant à l’entreprise, soit un total de près de 850 000 bitcoins perdus. Cependant, le 20 mars, l’entreprise a indiqué sur son site web qu’elle avait trouvé 200 000 bitcoins dans un ancien portefeuille numérique, ce qui ramenait le nombre total de bitcoins perdus à environ 650 000. Il est apparu par la suite que Mt. Gox comptait 127 000 créanciers.
Une partie des 200 000 bitcoins, ainsi que d’autres actifs, ont été bloqués dans une procédure de faillite prolongée en raison de désaccords entre les groupes de créanciers sur la meilleure stratégie de remboursement et d’un manque d’information de la part des créanciers à l’égard de la succession. Aujourd’hui, plus de dix ans après le dépôt de bilan de Mt. Gox, il semble que la succession soit enfin prête à rembourser les créanciers avec ses actifs restants, qui valent aujourd’hui des milliards de dollars.
Le remboursement était initialement prévu pour le 31 octobre 2023, mais a été reporté en septembre 2023 au 31 octobre 2024. Cette date est encore provisoire, car elle a été reportée à plusieurs reprises au cours de cette procédure de faillite complexe. Toutefois, la semaine dernière, la succession a transféré tous ses bitcoins vers une adresse unique, puis une partie vers d’autres portefeuilles. Le syndic a également annoncé que des préparatifs étaient en cours pour le remboursement des bitcoins. Ce mouvement a provoqué une certaine panique sur le marché, le bitcoin reculant d’un peu plus de 1,5 %.
Certains créanciers auraient déjà reçu des remboursements en monnaie fiduciaire, mais tous n’ont pas encore été indemnisés en monnaie fiduciaire et personne n’a encore été indemnisé en bitcoins. La succession de Mt. Gox détient actuellement 141 686 bitcoins, d’une valeur d’environ 10,07 milliards de dollars, et 142 846 bitcoins cash issus du hard fork de 2017, d’une valeur d’environ 70,3 millions de dollars.
Graphique 2 : Valeur des avoirs en bitcoins (BTC) de Mt. Gox
Il ne faut pas s’attendre à ce que l’intégralité des avoirs en bitcoins et en bitcoins cash de Mt. Gox soit versée aux créanciers cette année. Les créanciers de Mt. Gox, dont la majorité sont des clients, ont eu la possibilité de recevoir leurs remboursements en espèces ou en nature, en bitcoins et en bitcoins cash, et il leur a également été demandé s’ils souhaitaient accélérer leur indemnisation. Ceux qui ont choisi d’accélérer leur remboursement sont ceux qui devraient recevoir leurs paiements en nature au plus tard le 31 octobre de cette année.
Pour accélérer le processus, ces créanciers ont accepté une réduction de 11 % de leur remboursement. Ceux qui ont choisi de ne pas accélérer la procédure recevront le remboursement intégral, mais celui-ci ne commencera que dans quelques années. La succession n’a pas révélé le nombre de créanciers ayant choisi chaque option.
Nous estimons que 70 % des créanciers ont choisi d’accélérer la procédure. Cela reflète probablement la préférence des détenteurs à long terme qui préfèrent attendre quelques années de plus plutôt que de subir une décote. Cela représente environ 99 180,2 bitcoins, moins la décote de 11 %, ce qui donne une estimation de 88 270,4 bitcoins à verser aux créanciers cette année. Pour le Bitcoin Cash, la succession devra compenser avec 88 993,1 Bitcoin Cash cette année. Au cours actuel, cela représente un total de 6,3 milliards de dollars en bitcoins et 43,76 millions de dollars en Bitcoin cash.
Graphique 3 : Estimation des remboursements de Mt. Gox cette année
Y a-t-il une raison de s’inquiéter du paiement effectué par Mt. Gox à ses créanciers cette année ? Absolument pas.
À première vue, la remise à leurs propriétaires légitimes de bitcoins d’une valeur de 6,3 milliards de dollars, bloqués depuis plus de dix ans, peut sembler inquiétante. Cependant, seule une minorité de ces bitcoins est susceptible d’arriver sur le spot market à court terme après remboursement.
Il y a plusieurs raisons à cela. Tout d’abord, il est très peu probable que la succession de Mt. Gox libère en une seule fois la totalité des 88 270 BTC estimés. Ils distribueront probablement les bitcoins par tranches afin d’éviter toute perturbation du marché. Deuxièmement, bon nombre de ces créanciers sont impliqués dans le secteur depuis le tout début et ont probablement déjà accumulé une fortune importante grâce au bitcoin. Ces détenteurs de longue date n’ont pas besoin de monnaie fiduciaire et il est peu probable qu’ils vendent ces bitcoins rapidement.
Ces créanciers sont également plus sophistiqués que les investisseurs particuliers typiques. Ils savent qu’ils ne doivent pas se laisser influencer par les mouvements de prix à court terme et attendront le moment optimal pour liquider leurs bitcoins, s’ils décident de les vendre. C’est particulièrement vrai pour les nombreux fonds de crédit détenant des créances sur la succession, qui ne se précipiteront pas pour vendre leurs bitcoins.
Bien qu’il soit impossible d’estimer le montant exact des bitcoins qui seront vendus à court terme, notre meilleure estimation est que 25 % des bitcoins seront liquidés au cours des trois premiers mois suivant le remboursement initial. Au prix d’aujourd’hui, cela représente environ 1,575 milliard de dollars répartis sur trois mois.
Pour mettre cela en perspective, prenons l’exemple de la plus grande bourse de crypto-monnaies au monde, Binance. Au cours des trois derniers mois, Binance a enregistré un volume d’échanges de plus de 200 milliards de dollars uniquement sur la paire BTC/USDT. La liquidation potentielle de 1,575 milliard de dollars est donc relativement insignifiante en comparaison.
Graphique 4 : Volume de transactions Binance BTC/USDT
Ensuite, depuis la création des ETF spot Bitcoin le 11 janvier 2024, ces ETF ont connu un afflux net de 15,34 milliards de dollars à ce jour. Pour la seule journée de mardi, l’afflux net a été de 887 millions de dollars et, au cours des trois derniers mois, l’afflux net a totalisé 6,76 milliards de dollars.
Graphique 5 : Flux net de l’ETF Bitcoin Spot basé aux États-Unis
Troisièmement, cet afflux net impressionnant s’est produit malgré des sorties importantes du Bitcoin Trust ETF de Grayscale, qui a vu plus de 300 000 bitcoins retirés au cours de la même période. Bien qu’une partie de ces sorties ait probablement été redirigée vers d’autres ETF Bitcoin Spot, elles représentent tout de même quatre fois le montant des bitcoins que l’on estime devoir être versés aux créanciers de Mt. Gox cette année. Il est à noter que le cours du bitcoin s’est considérablement apprécié au cours de cette période.
Graphique 6 : Titres de l’ETF Grayscale Bitcoin Trust
Enfin, le remboursement moyen attendu des créanciers de FTX en espèces est plus de deux fois supérieur à la valeur actuelle des bitcoins qui devraient être versés aux créanciers de Mt. Gox cette année. Si même une petite partie de ces liquidités est utilisée pour acquérir des bitcoins, elle compensera largement la vente à court terme des bitcoins de Mt. Gox.
Graphique 7 : Remboursements de FTX Cash par rapport aux remboursements de bitcoins de Mt. Gox
Même si le cours du bitcoin double avant le remboursement, ou si notre estimation est erronée de 25 points de pourcentage – ce qui se traduit par la vente de deux fois la valeur des bitcoins dans les trois mois – il n’y a toujours aucune raison de s’inquiéter.
Toutefois, les nouvelles concernant la propriété de Mt. Gox et les remboursements peuvent déclencher une peur à court terme sur le marché, ce qui pourrait faire baisser le cours du bitcoin, comme cela s’est produit la semaine dernière. C’est cette crainte, plutôt que la pression à la vente proprement dite, qui est la plus grande préoccupation concernant le remboursement de Mt. Gox. Cela pourrait entraîner une baisse à court terme, en particulier lorsque la date de la première tranche de remboursement sera annoncée.
Cela dit, une fois passée la date de remboursement initial, le marché dans son ensemble se rendra compte que les remboursements de Mt. Gox ne sont pas aussi préjudiciables qu’on le craignait. Cette prise de conscience entraînera probablement le marché à la hausse, éliminant ainsi une préoccupation importante. Nous conseillons à nos clients de parier contre le sentiment négatif attendu du marché lorsqu’il atteindra son apogée et d’agir avant que le marché ne reprenne ses esprits et ne se rende compte que le remboursement de Mt. Gox n’est pas un sujet de préoccupation.
Édité par Vauban Editions SA
